嗶哩嗶哩－Ｗ

智通財經APP獲悉，開源證券發佈研報稱，考慮嗶哩嗶哩-W(09626)計劃加大AI投入，該行下調2026-2027年、新增2028年歸母淨利潤預測至15.74/24.86/33.07（前值20.86/28.50）億元，當前股價對應PE爲46.7/29.5/22.2倍，看好AI長期賦能，維持“買入”評級。

開源證券主要觀點如下：

Q4業績延續高增，廣告增速再提升，看好商業化加速

公司2025Q4實現營收83.21億元（同比+8%、環比+8%），歸母淨利潤5.13億元（同比+471%、環比+9%），經調整淨利潤8.78億元（同比+94%、環比+12%）。2025Q4增值服務收入32.62億元（同比+6%、環比+8%），主要系充電等增值服務及大會員收入增加；廣告收入30.42億元（同比+27%、環比+18%），主要系廣告產品供應改善及效益提升；移動遊戲收入15.40億元（同比-14%、環比+2%），主要系《三國：謀定天下》推出使2024年基數較高；IP衍生品及其他收入4.77億元（同比+3%）。毛利率連續14個季度環比提升，Q4達37.0%（同比+0.9pct，環比+0.4pct）；銷售、管理及研發費率加總爲31.0%，經營槓桿效應顯現。

長線運營鑄造常青遊戲，豐富遊戲儲備提供強勁增長動能

公司堅持長線運營，核心遊戲《三國：謀定天下》2.28推出問鼎賽季新劇本帶動內地iOS遊戲暢銷榜排名升至第4；積極出海，《三國：謀定天下》1月上線中國港澳臺市場，計劃逐步拓展日韓等其他亞洲市場。儲備遊戲豐富，熱門PC單機遊戲《逃離鴨科夫》主機版/手遊版正在研發；大DAU潛力遊戲《三國：百將牌》已完成兩輪測試，計劃3月開啓付費測試並於2026年中上線；休閒捉寵遊戲《閃耀吧！嚕咪》已獲版號，計劃2026Q2開啓付費測試並於2026年內全球發行。

社區生態持續健康發展，看好AI全面賦能下平臺商業化空間進一步打開

公司憑優質內容差異化競爭，日活全年同比加速增長（Q4 DAU爲1.13億，同比+10%），Q4 MAU爲3.66億（同比+8%），Q4日均使用時長達107分鐘（同比+8分鐘）, Q45分鐘以上視頻觀看總時長同比增長超20%，2025年用戶總使用時長同比+14%。創作生態健康發展，2025年月均視頻投稿量同比+15%，UP主人均收入同比+21%。AI加速平臺增長，AIGC工具降低創作者/廣告主的創作/投放門檻，LLM提高內容分發與廣告投放精度，AI相關廣告投放2025年同比增長超150%，看好AI重塑內容創作、體驗與變現方式，打開平臺商業化空間。

風險提示：遊戲生命週期或流水不及預期，廣告收入增速不及預期等。