智通財經APP獲悉，國金證券發佈研報稱，黃金短期的主要逆風是AI的賺錢效應正在打破混沌。回顧2025年下半年，黃金走出史詩級行情的原因是避險需求，彼時最大的市場風險是AI敍事泡沫化，巨頭鐵索連環與相互投資，在未見實際利潤大幅上升的背景下開展了資本開支軍備競賽。流動性和風險偏好在支撐美股估值的同時，也推升了黃金的避險需求，使得黃金成為了對衝AI敍事的避險資產，“左手AI、右手黃金”一度成為市場最擁擠的交易。當AI的變現路徑開始變得清晰，AI相關公司股價上漲又回到了盈利主導的邏輯，這使得科技板塊的風險溢價不升反降，變成了黃金短期的主要逆風。

國金證券主要觀點如下：

儘管近期油價因美伊戰爭緩和、霍爾木茲海峽重開預期升温而明顯回落，美債利率也小幅下行，但黃金仍在4400~4500美元附近窄幅震盪，未能形成新的上行動能，核心原因在於黃金的三條支撐邏輯均出現階段性弱化。

第一，AI賺錢效應重新強化。2025年黃金大漲的重要背景是市場擔憂AI泡沫、科技股估值過高，黃金承擔了對衝AI敍事不確定性的角色。但今年3月以來，以OpenClaw為代表的AgentAI應用快速出圈，推動大模型公司從“訂閲收入”轉向“訂閲+用量付費”的商業模式，AI變現路徑更清晰，科技股上漲重新轉向盈利驅動，降低了市場對黃金避險資產的需求。資金流向數據也顯示，科技基金持續流入，而貴金屬基金出現流出。

第二，黃金短期最重要的流動性拐點尚未出現。雖然油價和美債利率短期回落，但市場仍擔心第二波通脹，期貨市場截至5月底仍未定價年內降息，黃金ETF持倉自3月以來下降，CFTC非商業淨多頭倉位也降至近兩年低位，説明交易型資金正在降槓桿、止盈或降低對黃金繼續上漲的押注，市場情緒彈性明顯下降。

第三，特朗普帶來的“混亂溢價”有所下降。2025年黃金大漲，本質上部分定價了特朗普政策對美元信用、貿易秩序和美國製度邊界的衝擊。但今年以來，關税受到司法約束，美聯儲人事安排未走向極端政治化，財政赤字短期擴張斜率也有所緩和，美國政治體系的“剎車機制”開始發揮作用，美元信用風險溢價階段性回落，黃金因此由單邊上行轉入震盪整理。

展望後續，該行認為黃金並非完全失去上行的可能。若美聯儲重新釋放寬鬆信號、AI行情再次泡沫化，或特朗普在中選前重新突破制度邊界並損傷美元信用，黃金仍可能回到前高，甚至創新高。從配置角度出發，去年黃金上漲過快、波動較高，而今年進入降波盤整，反而可能為中長期資金提供更合適的增配窗口。

風險提示：美聯儲政策路徑超預期偏鷹；AI盈利驗證持續超預期；美國政治風險溢價繼續回落。